留給萬達(dá)商管的時(shí)間不多了。

　　文｜《中國企業(yè)家》記者 李艷艷

　　500多天過去了，這場(chǎng)圓夢(mèng)之旅還未行至終點(diǎn)。

　　上市如一座大山，橫亙?cè)谕踅×趾腿f達(dá)商管面前。自2021年10月首次向港交所遞表，至今，珠海萬達(dá)商管（全稱“珠海萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司”）招股書已“失效”三次。在赴港上市的隊(duì)伍中，這樣大體量IPO反復(fù)折戟的情況并不多見。有揶揄者說：萬達(dá)商管刷新了國內(nèi)民營企業(yè)境外上市的“最慢”紀(jì)錄。

　　6月28日深夜，珠海萬達(dá)商管第四次遞表的消息傳出，隨即引發(fā)市場(chǎng)熱議。珠海萬達(dá)商管是萬達(dá)集團(tuán)的核心板塊，也在極大程度上決定著萬達(dá)商管甚至整個(gè)萬達(dá)商業(yè)帝國的命運(yùn)。而據(jù)此前的“對(duì)賭”協(xié)議，留給萬達(dá)商管的時(shí)間顯然不多了。

　　從最近一次失效，再到重新遞表，間隔兩個(gè)月，外部變化卻出乎意料——萬達(dá)“負(fù)面”纏身，深陷輿論漩渦。不久前，證監(jiān)會(huì)曾問詢?nèi)f達(dá)商管，珠海萬達(dá)商管若不能于2023年底成功上市，發(fā)行人需向上市前投資者支付約300億元股權(quán)回購款，還需評(píng)估對(duì)其短期償債能力的影響。

　　69歲王健林，即將迎來決戰(zhàn)時(shí)刻。

　　對(duì)賭“大限”臨近

　　“這都‘一波好多折’了?！?/p>

　　聽聞珠海萬達(dá)商管第四次遞表的消息后，一位TOP5房企融資高管對(duì)《中國企業(yè)家》感慨。6月28日，港交所官網(wǎng)顯示，珠海萬達(dá)商管向港交所提交了IPO申請(qǐng)，聯(lián)席保薦人為中信證券、摩根大通、瑞信。

　　上市之路，王健林和萬達(dá)已經(jīng)走了500多天。2021年10月、2022年4月、2022年10月，珠海萬達(dá)商管曾三次向港交所遞交上市申請(qǐng)材料，但均未成功過會(huì)。2023年4月25日，珠海萬達(dá)商管向港交所提交的第三份招股書正式失效。

　　重新遞表的操作，對(duì)應(yīng)的是萬達(dá)商管此前的解釋：上市進(jìn)展還在有序推進(jìn)中。有消息稱，4月21日，王健林現(xiàn)身萬達(dá)集團(tuán)高管內(nèi)部會(huì)議。他表示，珠海萬達(dá)商管屢次沖擊IPO未果，目前遇到了階段性困難，并強(qiáng)調(diào)，萬達(dá)絕不會(huì)躺平，更不會(huì)破產(chǎn)。

　　今年初，曾有內(nèi)部人士透露，“萬達(dá)商管有望在第二季度完成上市”，而后無疾而終。從上市進(jìn)展來看，珠海萬達(dá)商管已經(jīng)獲得了中國證監(jiān)會(huì)赴港上市的“小路條”，完成了港股上市的先期注冊(cè)程序。不過，目前還未拿到上市“大路條”，這是影響上市的關(guān)鍵一步。

　　“萬達(dá)商管走到現(xiàn)在，上市近在眼前，但這陣子負(fù)面?zhèn)髀勌?#xff0c;外面看空情緒很重?！币晃徊辉妇呙娜倘耸糠Q。過去兩個(gè)月，諸如“業(yè)績?cè)旒佟薄氨蝗A潤收購”“賣萬達(dá)廣場(chǎng)回血”等傳言不斷。盡管官方有所辟謠，仍難抵擋市場(chǎng)悲觀情緒。

　　珠海萬達(dá)商管的上市目的地——港股，市場(chǎng)表現(xiàn)也不及預(yù)期。德勤在一份報(bào)告中指出，香港新股市場(chǎng)今年上半年縮量明顯，僅有1只大型新股上市和1只中概股回歸上市?！澳壳皝砜?#xff0c;港股情緒不太好，市場(chǎng)信心不足，也會(huì)影響珠海萬達(dá)商管的上市預(yù)期?！鼻笆鋈倘耸糠Q。

　　有券商人士推測(cè)，珠海萬達(dá)商管一直未能拿到上市“大路條”，不排除與監(jiān)管有關(guān)，“可能有些要求，萬達(dá)一直沒達(dá)到?！币晃蛔C券分析師也提到，監(jiān)管層面確實(shí)比較關(guān)注萬達(dá)商管的財(cái)務(wù)狀況以及評(píng)級(jí)，“但萬達(dá)也沒有什么辦法。能否上市，還是要看監(jiān)管層面的要求和表態(tài)?！?/p>

　　一位接近監(jiān)管層面的人士對(duì)《中國企業(yè)家》介紹，企業(yè)拿不到“大路條”的情況，涉及多種因素?！俺Ｒ姷囊蛩?#xff0c;比如舉報(bào)，有人舉報(bào)企業(yè)出了什么問題，然后證監(jiān)會(huì)需要核實(shí)和溝通。此外，政策調(diào)整、關(guān)聯(lián)其他案件等原因也會(huì)影響批文，需要企業(yè)有針對(duì)性地去找答案。”

　　6月2日，證監(jiān)會(huì)要求珠海萬達(dá)商管出具境外發(fā)行上市備案補(bǔ)充材料，要求其從珠海萬達(dá)商管內(nèi)部控制制度是否健全有效、商場(chǎng)出租率準(zhǔn)確性、關(guān)聯(lián)交易問題、短期償債風(fēng)險(xiǎn)、上市募集資金用途以及分紅制度等多方面進(jìn)行補(bǔ)充說明。

　　此前的3月21日，證監(jiān)會(huì)曾就萬達(dá)商管某筆公司債發(fā)出一份問詢函，內(nèi)容亦涉及珠海萬達(dá)商管上市進(jìn)展等情況。截至目前，萬達(dá)方面未回復(fù)上述問詢函。

　　多位券商人士稱，目前萬達(dá)亟需面對(duì)的一個(gè)問題是：部分對(duì)賭要到期，下半年上市壓力很大。珠海萬達(dá)商管此前三次遞表未過，投資者情緒備受打擊，對(duì)估值和融資不免造成一定影響。此外，商業(yè)地產(chǎn)本就受疫情影響很大，過去三年的壓力累積下來，萬達(dá)的現(xiàn)金流肯定也會(huì)吃緊。

　　據(jù)了解，萬達(dá)商管曾與碧桂園、螞蟻、騰訊等多家機(jī)構(gòu)投資者簽署了對(duì)賭協(xié)議，若2023年底前未能成功上市，萬達(dá)商管集團(tuán)則需向上市前投資者支付約300億元人民幣股權(quán)回購款。

　　輕資產(chǎn)“殺手锏”還能奏效嗎

　　最新招股書對(duì)珠海萬達(dá)商管2022年的業(yè)績情況、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了更新，同時(shí)重新闡明了上市新規(guī)，但原有Pre-IPO投資人名單、投資協(xié)議等內(nèi)容則與第三份招股書無異。

　　截至2022年12月31日，珠海萬達(dá)商管管理472個(gè)商業(yè)廣場(chǎng)，在管建筑面積達(dá)6560萬平方米。2020年、2021年及2022年，其在管商業(yè)廣場(chǎng)（不包括停車位）平均出租率為98.6%。截至2022年12月31日，珠海萬達(dá)商管有181個(gè)儲(chǔ)備項(xiàng)目，包括163個(gè)獨(dú)立第三方項(xiàng)目。

　　輕資產(chǎn)是萬達(dá)轉(zhuǎn)型的核心模式，也是王健林牽手資本市場(chǎng)的“殺手锏”。

　　從2015年起，萬達(dá)商管開始以輕資產(chǎn)模式，管理獨(dú)立第三方商業(yè)廣場(chǎng)。經(jīng)過最近兩年較為快速的輕資產(chǎn)擴(kuò)張，珠海萬達(dá)商管對(duì)母公司萬達(dá)集團(tuán)的依賴進(jìn)一步降低。截至2022年底，珠海萬達(dá)商管所管理的商業(yè)廣場(chǎng)中，184個(gè)由獨(dú)立第三方擁有，占在管商業(yè)廣場(chǎng)總數(shù)的39%。

　　不過，收入結(jié)構(gòu)方面，母公司貢獻(xiàn)收入仍超過六成。進(jìn)入2023年，受上市端、資金端等方面的壓力，珠海萬達(dá)商管外拓步伐有所放緩。此外，珠海萬達(dá)商管的資產(chǎn)負(fù)債率逐年降低，由2020年的95.8%降至2022年的68.4%。

　　無論歷經(jīng)多少資產(chǎn)騰挪，萬達(dá)商管這艘巨輪仍然牢牢掌握在王健林手中。據(jù)招股書，截至目前，萬達(dá)商管直接擁有已發(fā)行股份總數(shù)約69.99%的權(quán)益，并通過珠海萬欣、珠海萬贏及銀川萬達(dá)間接擁有已發(fā)行股份總數(shù)約8.84%的權(quán)益。

　　珠海萬達(dá)商管稱，按照截至2022年末的總在管建筑面積和儲(chǔ)備項(xiàng)目建筑面積計(jì)算，公司是中國最大的商業(yè)運(yùn)營服務(wù)商，市場(chǎng)份額為9%。2022年全年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入271.2億元，同比增長15.50%，凈利潤增長114.52%至75.34億元。

　　對(duì)比商管領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，萬達(dá)商管的出租率表現(xiàn)出色。2022年，華潤置地商業(yè)中心出租率為96.2%，龍湖集團(tuán)商場(chǎng)整體出租率為93.9%，新城控股吾悅廣場(chǎng)的出租率為95.13%。同期，萬達(dá)商管以98%的出租率高于同行。

　　就在珠海萬達(dá)商管重新遞表的同一天，6月28日，萬達(dá)商管此前申請(qǐng)發(fā)行的60億元公司債注冊(cè)程序被中止。去年12月27日，萬達(dá)商管擬發(fā)行的這筆公司債項(xiàng)目狀態(tài)更新為“已反饋”。當(dāng)時(shí)計(jì)劃發(fā)行項(xiàng)目品種為小公募，擬分期發(fā)行，期限不超過5年。

　　談及中止原因，中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜表示，萬達(dá)商管此次終止發(fā)行的小公募債，或不排除市況未達(dá)公司預(yù)期，而主動(dòng)放棄發(fā)行。短期內(nèi)對(duì)公司流動(dòng)性不會(huì)有明顯影響，同時(shí)也不排除未來在具備條件的情況下重新提交發(fā)債申請(qǐng)。

　　“此次中止發(fā)債注冊(cè)的是大連萬達(dá)商管，而非正處于IPO進(jìn)程中的珠海萬達(dá)商管，也不會(huì)對(duì)珠海萬達(dá)商管上市有直接影響。”柏文喜稱。截至發(fā)稿，萬達(dá)方面未對(duì)此次境內(nèi)債中止發(fā)行以及港股繼續(xù)IPO發(fā)表公開評(píng)論。

　　過去三年，行業(yè)經(jīng)歷了史無前例的調(diào)整，眾多房企出險(xiǎn)。相比而言，“萬達(dá)的情況好很多了，（只是）房企的融資環(huán)境還是不太友好。”前述房企高管稱。一位券商人士推斷，如果最后沒有合規(guī)問題，這次遞表通過概率將會(huì)很大?！耙?yàn)楸O(jiān)管（層面）也不想總卡著它?！?/p>

　　此前，萬達(dá)集團(tuán)已與境外債權(quán)人約定，將珠海萬達(dá)商管的上市日期推遲至今年11月30日。隨著珠海萬達(dá)重新遞表，王健林的赴港之旅也將再度延續(xù)。完成證監(jiān)會(huì)要求其補(bǔ)充的發(fā)行上市備案補(bǔ)充材料，將是珠海萬達(dá)商管上市前的關(guān)鍵一步。

　　這次，他能如愿敲開港交所大門嗎？